王冠

　　近一個(gè)多月，級(jí)別上調(diào)現(xiàn)象再度引起市場(chǎng)關(guān)注——12家發(fā)債企業(yè)主體評(píng)級(jí)被上調(diào)為“AAA”。Wind統(tǒng)計(jì)，跟蹤評(píng)級(jí)報(bào)告密集發(fā)布的6月，共有49家地方融資平臺(tái)主體評(píng)級(jí)被上調(diào)，其中近一半為地市和縣級(jí)平臺(tái);僅重慶交旅集團(tuán)、內(nèi)蒙古高新控股和石家莊城投等3家發(fā)行人評(píng)級(jí)被下調(diào)。

　　“干了七八年債券評(píng)級(jí)，評(píng)級(jí)公司并無(wú)絕對(duì)話語(yǔ)權(quán)。”高級(jí)分析師陳銘(化名)向記者倒出了一肚子苦水。陳銘先后在國(guó)內(nèi)幾家知名評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)工作，參與過(guò)多家企業(yè)發(fā)債的駐場(chǎng)調(diào)研與評(píng)級(jí)報(bào)告撰寫。

　　目前國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上的幾家主要債券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)采取的都是“發(fā)行人付費(fèi)”模式。“評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)給出‘AAA’屢見不鮮，債市已形成了以AA、AA+為主流的評(píng)級(jí)分布，評(píng)級(jí)低于AA的情形越來(lái)越少。而債券等級(jí)的虛高，最終還是由投資人來(lái)買單。”評(píng)級(jí)行業(yè)亂象叢生，使得陳銘頗感失望。

　　據(jù)他觀察，評(píng)級(jí)行業(yè)的利益輸送往往發(fā)生在預(yù)評(píng)級(jí)環(huán)節(jié)，這已成為行業(yè)潛規(guī)則。

　　“每單25萬(wàn)”

　　“按相關(guān)規(guī)定，每個(gè)機(jī)構(gòu)發(fā)債前都會(huì)找評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)做評(píng)級(jí)，但當(dāng)一個(gè)機(jī)構(gòu)面臨多家評(píng)級(jí)公司時(shí)，主導(dǎo)權(quán)就在機(jī)構(gòu)了。”陳銘說(shuō)，由于評(píng)級(jí)行業(yè)門檻較低，市場(chǎng)容量有限，各家評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)競(jìng)爭(zhēng)激烈。

　　目前國(guó)內(nèi)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)已超過(guò)百家，其中有80多家主要做信貸評(píng)級(jí)。“為了防止價(jià)格惡意競(jìng)爭(zhēng)，幾家評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)曾私下協(xié)商定下一個(gè)行業(yè)內(nèi)部行為準(zhǔn)則，規(guī)定在發(fā)行人付費(fèi)模式下，大部分情況評(píng)級(jí)公司按項(xiàng)目收費(fèi)，每單25萬(wàn)。”陳銘透露。

　　也有一些情況例外。評(píng)級(jí)公司的工作方式與咨詢公司或會(huì)計(jì)師事務(wù)所類似，如果項(xiàng)目評(píng)級(jí)主體過(guò)多，資產(chǎn)包規(guī)模越大，涉及的人力成本就越大，評(píng)級(jí)公司內(nèi)部就會(huì)以人工計(jì)價(jià)，即按每個(gè)分析師每小時(shí)300元的價(jià)格收費(fèi)，如果項(xiàng)目需要10位分析師花費(fèi)20天(8小時(shí)/天)，則項(xiàng)目預(yù)計(jì)花費(fèi)48萬(wàn)元。

　　陳銘看來(lái)，“如何在價(jià)格相差不大的情況下拿下一單”成為了評(píng)級(jí)公司爭(zhēng)奪市場(chǎng)份額的主要方式，主要戰(zhàn)場(chǎng)就發(fā)生在“預(yù)評(píng)級(jí)環(huán)節(jié)”。

　　一般來(lái)說(shuō)，企業(yè)發(fā)債評(píng)級(jí)流程相似：提出發(fā)債申請(qǐng)、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)預(yù)評(píng)級(jí)(多家評(píng)級(jí)公司參與)、機(jī)構(gòu)確定評(píng)級(jí)公司、評(píng)級(jí)公司進(jìn)場(chǎng)調(diào)研、評(píng)級(jí)公司提交訪談提綱、高層調(diào)研、整理工作材料、撰寫調(diào)研報(bào)告、審查上會(huì)、最終確定評(píng)級(jí)等環(huán)節(jié)。

　　陳銘舉例，“評(píng)級(jí)公司的客戶經(jīng)理與分管領(lǐng)導(dǎo)有業(yè)績(jī)壓力，價(jià)格相差不大情況下，為了拿下一個(gè)客戶，往往采取上調(diào)企業(yè)評(píng)級(jí)達(dá)到吸引客戶的目的;而客戶為了降低融資成本，往往會(huì)選擇在預(yù)評(píng)級(jí)環(huán)節(jié)給出最高評(píng)級(jí)的機(jī)構(gòu)。”

　　由此造成的惡果是，部分評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)往往屈從于企業(yè)客戶要求，將信用級(jí)別作為主要競(jìng)爭(zhēng)籌碼。級(jí)別競(jìng)爭(zhēng)較嚴(yán)重、等級(jí)向上遷移現(xiàn)象明顯。陳銘感嘆，評(píng)級(jí)中樞的上移會(huì)倒逼競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手跟著上調(diào)，形成行業(yè)惡性循環(huán)。

　　“AAA”占比高達(dá)12%

　　“沒(méi)有人會(huì)愿意花錢來(lái)找別人揭自己的短，這相當(dāng)于‘自買自賣’。”陳銘說(shuō)，評(píng)級(jí)的主要目的就是要告訴投資人“發(fā)行人可能發(fā)生的違約風(fēng)險(xiǎn)”，需要相對(duì)中立，但揭示風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)，還要對(duì)風(fēng)險(xiǎn)主體收費(fèi)，就形成了一對(duì)矛盾。

　　三大國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)——穆迪、標(biāo)普和惠譽(yù)都是使用的“發(fā)行人付費(fèi)模式”。

　　同是是發(fā)行人付費(fèi)模式，評(píng)級(jí)結(jié)果卻大相徑庭。Wind統(tǒng)計(jì)，目前國(guó)內(nèi)AAA企業(yè)已達(dá)295家，占所有參與評(píng)級(jí)的企業(yè)的12.48%。穆迪在北美市場(chǎng)的2357家工商企業(yè)評(píng)級(jí)主體中，只有6家被評(píng)為“AAA”，僅占0.25%;日本AAA企業(yè)略高，也僅為2.22%。

　　陳銘介紹，評(píng)級(jí)公司對(duì)企業(yè)評(píng)級(jí)前，首先會(huì)對(duì)企業(yè)所在行業(yè)做深度分析，根據(jù)企業(yè)資產(chǎn)、負(fù)債、現(xiàn)金流等指標(biāo)排序，最后經(jīng)過(guò)信用評(píng)審委員會(huì)評(píng)估，形成一個(gè)公允級(jí)別。

　　以陳銘所在評(píng)級(jí)公司為例，信用評(píng)審委員會(huì)一般以企業(yè)所在行業(yè)的高級(jí)分析師及相關(guān)負(fù)責(zé)人組成，一位高層擔(dān)任主席。對(duì)于上會(huì)的評(píng)級(jí)報(bào)告，一般采取“三分之二通過(guò)制”，其中信用評(píng)審委員會(huì)主席具有一票否決權(quán)。

　　今年6月被上調(diào)為“AAA”的企業(yè)之一是湖南省高速公路建設(shè)開發(fā)總公司(下稱“湖南高速”)。其在2012年審計(jì)中被查出資金違規(guī)，卻仍在當(dāng)時(shí)獲得AA+評(píng)級(jí)。

　　湖南高速2009-2011年審計(jì)報(bào)告及2012年一季度財(cái)務(wù)報(bào)表顯示，自身盈余積累尚不足以滿足當(dāng)期全部利息的償付，短期內(nèi)面臨很大籌資和償債壓力。

　　中債資信評(píng)估有限責(zé)任公司(下稱“中債資信”)對(duì)湖南高速評(píng)定的主體信用等級(jí)為“A+”，評(píng)級(jí)展望為“穩(wěn)定”。中債資信是目前中國(guó)市場(chǎng)上唯一一家采用“投資人付費(fèi)模式”公司，由央行主管的中國(guó)銀行(2.64,0.00,0.00%)間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)發(fā)起設(shè)立。今年1月，中債資信向市場(chǎng)公開披露評(píng)級(jí)結(jié)果，其評(píng)級(jí)結(jié)果較目前虛高的市場(chǎng)等級(jí)普遍“偏低”，據(jù)統(tǒng)計(jì)，中債資信低于市場(chǎng)對(duì)應(yīng)級(jí)別的約占90%，其中70%低一或兩個(gè)子級(jí)。

　　“采用投資人付費(fèi)，是為了切斷評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)與受評(píng)對(duì)象之間的利益鏈條，確保評(píng)級(jí)的獨(dú)立性。”中債資信相關(guān)人士說(shuō)。

　　不過(guò)，投資人付費(fèi)模式也遭遇了諸多問(wèn)題。陳銘認(rèn)為，有發(fā)行人配合意愿低、投資人不愿支付成本、對(duì)投資人影響力較弱等弊端，“搭便車也是一個(gè)很大的問(wèn)題，一旦某個(gè)債券的評(píng)級(jí)報(bào)告被發(fā)行人買走，市場(chǎng)上所有人都知道評(píng)級(jí)結(jié)果了，就不會(huì)再花錢購(gòu)買。”